Estímulo de EE.UU., inflación y subida de los tipos de interés

por | 20 Abr 2021

¿Provocará el gasto en políticas de estímulo de EE.UU. una mayor inflación y una subida de los tipos de interés?

Los dos paquetes de ayuda que ha planteado el presidente estadounidense, Joe Biden, el de la Covid de 1,9 billones de dólares, junto con los 2,25 billones de dólares propuestos recientemente para proyectos de infraestructura (a pesar de que la definición de infraestructura es muy vaga), suscitan una creciente preocupación. Esto se debe a la repercusión que estos programas podrían tener en la inflación y los tipos de interés a nivel mundial.

 Mientras que en el pasado algunos políticos estadounidenses abogaban por la prudencia fiscal, ahora hay poca oposición al gasto deficitario en ambos extremos del espectro político. La Teoría Monetaria Moderna (TMM), que aboga por la expansión de la oferta monetaria siempre que no empuje la inflación fuera de un rango aceptable, parece ser ahora una política económica dominante y legítima.

El impacto inflacionista de este gasto explosivo depende de cómo se difunda el dinero en la economía. Si aparece tan extensamente distribuido en el tramo inferior de las rentas, se gastará con mayor probabilidad en el consumo corriente y tendrá un impacto más inmediato en los precios. Si los ingresos y la riqueza se acumulan en el extremo superior del espectro, como ha sucedido en el pasado más reciente, un porcentaje mayor acabará en forma de ahorro, y en lugar de llamarlo inflación, lo contabilizaríamos como un aumento de la riqueza al subir los precios de los activos. Sin embargo, en realidad es la otra cara de la misma moneda. La mayoría de los países utilizan un equivalente al alquiler como factor de coste de la vivienda en el IPC, que tiende a ignorar el aumento de los precios de la vivienda.

Un aumento del gasto post-Covid, combinado con los continuos cuellos de botella de la oferta, puede conducir a un aumento temporal de los precios. Pero, a menos que esto vaya acompañado de un crecimiento continuo de la renta agregada, la simple dinámica de la oferta y la demanda indicaría que un aumento de precios iría seguido de un descenso de la demanda, con lo que los precios acabarían volviendo al antiguo equilibrio.

Milton Friedman definió la inflación como un exceso de dinero que persigue muy pocos bienes. Si los salarios no aumentan, los consumidores no pueden consumir más. Pero acabar con la inflación tiende a ser una decisión política, ya que la acción del banco central de quitar la proverbial fuente tiende inicialmente a provocar un descenso de la actividad económica, que es difícil de digerir para los banqueros centrales. Lo que por ahora parece un estímulo puntual podría acabar siendo más permanente en el futuro.

Desde principios de la década de 1980, Estados Unidos ha ido erosionando paulatinamente el exorbitante privilegio del dólar como moneda de reserva mundial mediante constantes déficits fiscales y una relación deuda/PIB cada vez mayor. Si la política fiscal estadounidense sigue por este camino, el orden financiero mundial tendrá que ajustarse, aunque no es probable que lo haga pronto. Algunos sostienen que no hay ninguna otra moneda que pueda sustituir al dólar, pero aunque sea difícil de imaginar, no hay necesidad de que una sola moneda tenga el monopolio del comercio internacional. Podría complicar algo el comercio, pero es posible operar con varias monedas de reserva. El mundo lo ha hecho en el pasado y podría volver a hacerlo.

El gasto de estímulo de Estados Unidos tiene el potencial de animar a otros países de todo el mundo a reducir sus restricciones fiscales. Por ejemplo, Brasil ha ampliado significativamente su déficit fiscal con el pretexto de combatir el impacto económico negativo del brote de Covid. El gobierno conservador de Jair Bolsonaro, sin embargo, está presionando para continuar con el gasto de alto déficit en 2021 y ha dejado de lado a un ministro de economía que fue nombrado para ayudar a frenar el gasto del gobierno.

La economía china es ahora lo suficientemente grande como para influir significativamente en la economía mundial. Aunque los mercados de capitales se están abriendo gradualmente, las restricciones a los flujos de capital limitan la capacidad de operar como una moneda de reserva significativa por el momento o de actuar como un contrapeso considerable a cualquier influencia económica negativa procedente de Estados Unidos. Además, la capacidad de estímulo de China mediante el gasto en infraestructuras está llegando a su fin. Un país no puede gastar mucho en carreteras, vías férreas o puertos para generar un beneficio económico positivo, y es probable que China se esté acercando al límite. Mientras tanto, el intento de fomentar un mayor consumo interno no ha dado buenos resultados, ya que los hogares siguen ahorrando un alto porcentaje de sus ingresos. Por lo tanto, es posible que al menos China no sea una Fuente incremento de la presión inflacionaria. Por ahora, la última cifra del IPC de China es negativa.

Para Hong Kong, los cambios en la inflación y los tipos de interés estadounidenses serían más importantes y tendrían un impacto más inmediato, dado que la autoridad monetaria de la ciudad ha creado una dependencia automática del dólar estadounidense.

El mundo de la inversión lleva tanto tiempo operando en un entorno de tipos de interés a la baja y de baja inflación que pocos se dan cuenta del impacto que tendría la subida de los tipos en los rendimientos de las inversiones. 

En resumen, la subida de los tipos suele tener un impacto negativo en los rendimientos. En el caso de la renta fija, los precios de los bonos y las variaciones de los tipos de interés están inversamente correlacionados. El impacto negativo sobre los precios es más pronunciado cuanto más lejos se encuentre la curva de tipos.

 En el caso de la renta variable, algunos sectores, como la energía, los materiales básicos o los productos de consumo básico, pueden beneficiarse en una fase inicial. Pero con el tiempo, a medida que las fuerzas inflacionistas se extienden, los precios de los suministros y los salarios de los empleados aumentan, anulando las mejoras de los márgenes obtenidos por el aumento de los precios de venta. La valoración también se vería afectada. A medida que el futuro económico se vuelve más turbio, los inversores esperarían, lógicamente y con razón, un mayor margen de seguridad. Además, si se invierte la relación P/E, se puede pensar en la cifra como un rendimiento de los beneficios. Los retornos de las acciones y de los bonos están poco correlacionados. Por lo tanto, si los rendimientos suben con el tiempo, los PER probablemente también se verán presionados a la baja.

A corto plazo, la mejor inversión en un entorno de inflación creciente tiende a ser los activos reales, como los bienes inmuebles o el oro. Pregunte a cualquiera que haya crecido en un Brasil hiperinflacionario. Mientras continúe el crecimiento económico real, los bancos y otras empresas de servicios financieros pueden beneficiarse si los diferenciales comienzan a ampliarse, siempre que las pérdidas por préstamos se mantengan bajo control. Algunos productos básicos de consumo, que tienen cierto poder de fijación de precios, también pueden ser capaces de trasladar el aumento de los costes de los insumos directamente al consumidor final, manteniendo así los márgenes.  La economía mundial es amplia y compleja, y los políticos tienden a extralimitarse, lo que provoca consecuencias imprevistas.

Normalmente, el pensamiento económico dominante afirmaría que la reparación de las infraestructuras no conduciría a un mayor crecimiento económico, ya que no crea nuevos activos productivos. Pero Estados Unidos tiene un mayor número de desempleados o subempleados. Por lo tanto, hay cierto potencial para tener un impacto económico positivo con un mínimo impacto en la inflación o en los tipos de interés, al menos a corto plazo, siempre y cuando se esté estimulando principalmente una holgura en la demanda. Si la historia sirve de guía, lo más probable es que este gasto potencial masivo se exceda, y los inversores deberían estar preparados para un posible futuro en el que los tipos de interés a la baja ya no sean un viento de cola.

Brian Bandsma, gestor de Quality Growth (Boutique de Vontobel AM)

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