Los riesgos de inflación ponen a la Fed en una situación incómoda

por | 4 Nov 2021

Como se esperaba, la Reserva Federal de Estados Unidos anunció la primera reducción de su ritmo mensual de compras de bonos en la reunión de noviembre del FOMC (Comité Federal de Mercado Abierto), al tiempo que admitió que las perspectivas de inflación son más inciertas. Los mercados respondieron con calma a la noticia, pero de cara al futuro, los representantes de la Reserva Federal tienen la ardua tarea de gestionar las expectativas de tipos de los mercados ante los elevados riesgos de inflación.

Aunque estamos de acuerdo con la Fed en que es probable que la elevada inflación actual se disipe, ahora parece que tardará más en hacerlo de lo que se pensaba inicialmente. Una inflación que se mantiene elevada durante más tiempo, aunque se atribuya a factores temporales, aumenta el riesgo de que las expectativas de inflación a más largo plazo también se ajusten al alza, algo que la Fed quiere evitar. De hecho, es probable que los próximos meses pongan a prueba la paciencia de sus miembros, y vemos un riesgo significativo de que las expectativas de subidas de tipos de la Fed se adelanten aún más cuando se publiquen las próximas proyecciones económicas de la Fed en diciembre.

El tapering previsto desde hace tiempo no es un acontecimiento

La Reserva Federal anunció su plan para comenzar a reducir sus compras de bonos del Tesoro y de valores respaldados por hipotecas (MBS) de Estados Unidos. En concreto, anunció que reducirá las compras en 15.000 millones de dólares al mes a mediados de noviembre y a mediados de diciembre. Y aunque es probable que estas reducciones mensuales continúen hasta junio de 2022, la Fed también declaró específicamente que está preparada para cambiar el ritmo de las reducciones mensuales si las condiciones económicas lo justifican. Una vez que la Fed ponga fin a estas compras en el mercado secundario, esperamos que mantenga su balance estático continuando con la renovación de sus ingresos de vencimiento en las subastas del Tesoro o en el mercado de MBS, respectivamente.

Por otra parte, el FOMC sólo introdujo pequeños cambios en el comunicado para reconocer que la actividad económica ha empezado a recuperarse de la mala racha del verano, y que la inflación, aunque todavía «se espera» que sea transitoria, ha seguido siendo elevada, ya que los desequilibrios de la oferta y la demanda relacionados con la pandemia han contribuido a un aumento «considerable» de los precios en algunos sectores. Mientras tanto, durante la conferencia de prensa, el presidente de la Fed, Jerome Powell, siguió afirmando que la inflación probablemente sea transitoria, pero también hizo hincapié en la voluntad y la capacidad de la Fed para actuar para controlar la inflación si es necesario..

Los mercados recalculan la trayectoria de los tipos de interés

Desde la reunión de septiembre del FOMC, hemos asistido a una importante revalorización de las expectativas del mercado sobre los tipos de interés de los bancos centrales. En EE.UU., los mercados han descontado una elevada probabilidad de subida de tipos ya en la reunión del Comité de junio de 2022. Si bien los comentarios del gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, fueron probablemente el catalizador de este movimiento, creemos que la persistencia del cambio en la valoración del mercado refleja los riesgos al alza de la inflación tanto en Estados Unidos como en el resto del mundo.

Los rendimientos de los bonos soberanos a corto plazo de muchos países han subido mucho en las últimas semanas, mientras que los de los bonos a largo plazo han bajado ligeramente. Este aplanamiento de las curvas de rendimiento sugiere que los inversores esperan que los bancos centrales de varios países desarrollados empiecen a endurecer sus políticas antes y a un ritmo más rápido de lo que se pensaba.

Elevados riesgos de inflación

A lo largo del último año, la fuerte demanda de bienes por parte de los consumidores, junto con diversas limitaciones de capacidad a lo largo de la cadena de suministro, han contribuido a una mayor inflación; estos problemas han sido especialmente graves en el sector del automóvil. Se esperaba que esto se disipara a medida que la economía se recuperara de la pandemia; sin embargo, es probable que los acontecimientos más recientes contribuyan aún más a las presiones inflacionistas antes de disolverse el año que viene.

En efecto, una confluencia de factores, entre los que se encuentran unas pautas meteorológicas aberrantes, una elevada demanda de productos manufacturados y cambios políticos, ha dado lugar a unas bajas existencias de gas natural y carbón. Esto ha contribuido al aumento de los precios de los servicios públicos en Estados Unidos y en los mercados mundiales, y elevará los datos de la inflación general. Sin embargo, la disminución de las existencias también ha contribuido al racionamiento total de la energía en China, y al cierre de la producción de muchos fabricantes de bajo margen en Europa y otros lugares, lo que también puede afectar temporalmente a la inflación subyacente, ya que la producción de una gama más amplia de bienes se ve interrumpida y las empresas se esfuerzan por reconstruir unos inventarios ya agotados.

Estas presiones inflacionistas mundiales se han visto agravadas por los efectos internos del huracán Ida. La tormenta interrumpió la producción de petróleo en el Golfo de México, pero también dañó un gran número de vehículos de motor. La subsiguiente demanda de reposición, en medio de unos inventarios de automóviles ya bajos, parece estar afectando a los precios al por mayor de los coches usados, y esperamos que esto impulse aún más los precios de los vehículos usados de consumo en los próximos meses.

Estos factores hacen prever un nuevo episodio de inflación del 5% o más en Estados Unidos en el cuarto trimestre. Y aunque seguimos creyendo que estos factores serán temporales y que la inflación se moderará en 2022, es probable que eleven las tasas anuales calculadas por encima del 3% en el tercer trimestre del próximo año.

Los próximos meses serán un reto para la Fed

Aunque seguimos esperando que la inflación estadounidense vuelva al objetivo de la Fed a finales de 2022, los meses adicionales de inflación por encima del objetivo aumentan el riesgo de que las expectativas de inflación se aceleren más allá de los niveles coherentes con el objetivo del 2%, algo que la Fed querrá evitar. En consecuencia, es probable que comunicar eficazmente las perspectivas de la política monetaria en los próximos trimestres sea un reto para la Fed por esta y varias otras razones.

En primer lugar, aunque los funcionarios de la Fed probablemente quieran gestionar el riesgo de un «salto» no deseado hacia unas expectativas de inflación más altas, tendrán que sopesar este riesgo frente al resultado más probable de que la inflación se disipe por sí misma. Dado que la política monetaria funciona con retardos largos y variables, es posible que la inflación ya se haya disipado cuando la economía empiece a ajustarse a las primeras subidas de tipos.

En segundo lugar, varias transiciones de liderazgo pendientes plantean la posibilidad de que cambien los puntos de vista políticos de la dirección del FOMC, lo que puede contribuir a una mayor incertidumbre y volatilidad del mercado. Y aunque esperamos que el presidente Powell sea renombrado, las preocupaciones planteadas por los demócratas progresistas hacen que ese resultado sea más incierto.

Por último, el Banco de Canadá y el Banco de Inglaterra están comunicando sus planes de subir los tipos antes que la Fed. Si bien la subida anticipada de otros bancos centrales de mercados desarrollados más pequeños no debería influir directamente en la política de la Fed, los funcionarios vigilarán el impacto de los ajustes de política en el extranjero sobre los tipos estadounidenses y el dólar en el contexto de las condiciones financieras más amplias, que sí afectan a la economía de Estados Unidos.

Las perspectivas de PIMCO sobre la Fed siguen siendo inferiores a la valoración de mercado, pero con riesgo al alza

Seguimos previendo la primera subida de tipos de la Fed tras la pandemia en el primer trimestre de 2023, pero también vemos los riesgos inclinados hacia una acción más temprana. En cuanto a la trayectoria posterior de las subidas de tipos, en varios escenarios nuestra previsión media se sitúa entre 1 y 1,5 subidas por debajo de lo que los mercados están valorando para finales de 2023. Como comentamos en nuestro último informe de Perspectivas seculares, «La era de la transformación», la sensibilidad de los mercados financieros a la subida de los tipos puede volver a impedir que los bancos centrales se alejen significativamente de su límite inferior cero.

 

Tiffany Wilding y Allison Boxer, economistas de PIMCO

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