China: ¿gran amenaza para la economía global o la sorpresa positiva de 2022?

por | 21 Dic 2021

En las últimas semanas el foco de los mercados parece haberse centrado en los riesgos derivados de la nueva variante ómicron y el giro hawkish en la retórica de la Reserva Federal por los elevados datos de inflación. En cambio, China y los problemas de su sector inmobiliario han quedado en un segundo plano.

No obstante, eso no implica que ahora el tema chino sea menos importante ni que los problemas se hayan resuelto. Ni mucho menos. Lo que sí es cierto es que cuando los riesgos acaparan más titulares es cuando más probable resulta que esos riesgos ya estén descontados en los precios del mercado. De ahí que, aunque resulte paradójico, puede ser tan interesante desde un punto de vista inversor (no tanto del clickbait) centrarse en temas que en el momento no monopolizan el foco mediático.

Antes de entrar en harina, creo necesario un breve preámbulo. Todo análisis sobre la economía y los mercados de China debe ser humilde y reconocer la gran complejidad del tema cubierto. Además de las muchas incógnitas a las que no podemos dar respuesta, lo que “no sabemos que no sabemos” puede ser significativo.

Son varias las razones, desde la frecuentemente citada opacidad del país o lo ingente de su tamaño (geográfico y poblacional). Pero quizá más importante son los grandes contrastes con Occidente, que nos dificultan el análisis al estar imbuidos por nuestros sesgos propios. Me refiero sobre todo a las enormes diferencias culturales y políticas que nos separan de China.

No es el lugar para detenerse mucho más aquí, pero para quien quiera saber más, le recomiendo el libro de Luis Torras, titulado “El despertar de China”. Solo dejaré una de sus frases: “una correcta aproximación a la economía china es imposible sin un mínimo entendimiento de la historia del Imperio chino y las características que configuran su esquema de pensamiento”.

¿Qué está pasando en China?

China ha sido en el último año foco de gran preocupación por parte de los inversores. La delicada situación del sector promotor chino, con Evergrande a la cabeza, provocó el miedo (ahora prácticamente disipado) de que pudiéramos estar ante un caso similar al de Lehman Brothers con la Gran Crisis Financiera de 2008: una debacle que contagiaría a los mercados financieros de todo el globo. Asimismo, el endurecimiento de la regulación del gobierno chino ha dejado tocado a diferentes sectores, como la educación extraescolar o las grandes tecnológicas. (Una explicación detallada y profunda de estas cuestiones se puede encontrar en la excelente carta del tercer trimestre de Horos Asset Management).

En consecuencia, los índices bursátiles de China y Hong Kong están entre los que peor comportamiento han registrado en este año 2021. El Hang Seng hongkonés, de hecho, está en la cola de los principales índices a 1 y 3 años en cuanto a rendimiento del precio (sin tener en cuenta dividendos) en divisa local se refiere. Por ejemplo, el gigante Alibaba, segundo mayor componente por capitalización de mercado de este índice, y una acción muy seguida por inversores españoles, pierde alrededor de un 45% en 2021 y en torno al 60% desde máximos hace poco más de un año.

Ante semejantes caídas, reflejando un deterioro muy significativo del sentimiento hacia el mercado chino, la pregunta suele ser si China representa una oportunidad de inversión. Dada la tremenda complejidad de la pregunta, trataré de dar alguna pincelada que pueda ayudar a pensar sobre este asunto.

Uno de los pilares de la nueva estrategia política de Xi Jinping pasa por mejorar el acceso a la vivienda a la población, enfriando un sector inmobiliario bastante caliente.

Una de estas ideas es que los problemas de China en el sector promotor están siendo en buena parte auto-infligidos por parte de las autoridades chinas. Esto se sitúa en el contexto de su nuevo marco de la “Prosperidad Común”, que tiene como objetivo compartir de manera más igualitaria los beneficios del crecimiento. Uno de los pilares de esta estrategia pasa por mejorar el acceso a la vivienda a la población, enfriando un sector inmobiliario bastante caliente (algunos dirían en burbuja) a partir de diversas medidas que han afectado notablemente a las promotoras chinas. En el gráfico inferior se muestran dos indicadores de la actividad del sector inmobiliario chino:

Actividad sector inmobiliario China

Fuente: Trivium China.

Razones para ser alcistas…

Pero, ¿quizá este esfuerzo deliberado del gobierno por enfriar el sector ha ido demasiado lejos? Hay indicaciones de que puede ser así. Los analistas de Trivium China comentaban recientemente que, aunque las autoridades chinas han creado esta situación, eso no quiere decir que todo esté saliendo como esperaban y que vayan a dejar que se desmorone todo el sector: “En este momento, está claro que la disrupción del sector inmobiliario -y de la economía en general- ha sido mayor de lo que las autoridades chinas están dispuestas a tolerar. En consecuencia, Pekín ha actuado para detener la hemorragia”.

Esta idea da ciertas esperanzas a pensar que 2022 pueda ser un buen año para los activos chinos. Así piensa el Director de Inversiones de Acacia Inversión, Miguel Roqueiro, que en una entrevista reciente se atrevió a apuntar a China como gran sorpresa positiva de 2022. Añadía el dato de que el año que viene es el 100 aniversario del Partido Comunista Chino y la reelección de Xi Jinping, sugiriendo que harían lo posible para reavivar el crecimiento. En esta línea alcista se posicionan algunos bancos de inversión como JPMorgan, que pese a la incertidumbre, ha revisado al alza la estimación del crecimiento chino de 2022 al 4,9% desde el 4,7%. Los estrategas de Goldman Sachs también sostienen que tras las fuertes caídas, las acciones chinas ofrecen valoraciones atractivas.

“En este momento, está claro que la disrupción del sector inmobiliario -y de la economía en general- ha sido mayor de lo que las autoridades chinas están dispuestas a tolerar. En consecuencia, Pekín ha actuado para detener la hemorragia”

Desde Horos AM, que mantienen una importante exposición a compañías hongkonesas muy castigadas (en parte salpicadas por los problemas recientes), también se pronunciaron respecto al escenario que consideran más probable: “podemos aventurarnos a pensar que lo más probable sea un rescate selectivo, poniendo el foco primero en los ciudadanos y en los acreedores chinos, dejando en segundo lugar (¿a su destino?) a los acreedores extranjeros y a los accionistas de estas entidades”. Pero desde su punto de vista, es crucial ir compañía por compañía, analizando entre otras cosas los riesgos de liquidez de las mismas ante este entorno tan incierto.

…y razones para ser bajistas

Por otro lado, el caso bajista no es difícil de vislumbrar. El flujo de noticias reciente de promotores chinos no es nada halagüeño y podría continuar empeorando. No es solo Evergrande, que ya ha sido declarada en default. Ahora se comenta que la gran preocupación podría estar en Shimao. Siendo un sector tan importante para la economía china y su sistema financiero, un empeoramiento de la situación podría tener un efecto sistémico. Esto es lo que las autoridades chinas tratarán de evitar, pero, ¿y si no es posible? ¿Y si el endeudamiento y desequilibrios que se fueron acumulando en la fase expansiva (gracias al impulso gubernamental, por cierto) son tan grandes que ya no hay vuelta atrás, como argumenta Dani Fernández?

Parece poco probable que las autoridades chinas vayan a permitir un colapso generalizado, con consecuencias imprevistas. Es cierto que las advertencias acerca de un colapso de China se han repetido hasta la saciedad a lo largo de los años. Yo mismo caí en eso. Y este no ha sucedido, sino que China ha seguido creciendo fuerte, dejando a los agoreros en evidencia. Pero quizá, como argumentaba muy bien el experto Michael Pettis, este colapso se haya evitado en parte aplicando parches (más deuda y más inversión en capital fijo, infraestructuras…) que no solucionaban nada sino que hacían la bola todavía más grande a medio y largo plazo.

En la actualidad hay evidencias que apuntan a que China se encuentra en un momento de transición, en una nueva era de su desarrollo bajo el liderazgo de Xi Jinping. Las medidas restrictivas en varios sectores encajarían con esta nueva fase, por lo que el pasado reciente puede no ser una buena guía de lo que esperar a futuro.

En conclusión

El gobierno tiene el difícil reto de lograr objetivos que a corto plazo son contrapuestos. Hasta el momento ha mostrado mano dura con el sector promotor, pero a medida que las cosas se van poniendo más feas a nivel de impagos y se pone en riesgo la estabilidad financiera y el crecimiento económico del país, aparece la mano blanda para que no se descontrole la situación. Desde luego, esto es jugar con fuego y no existen garantías de que el resultado final vaya a ser exitoso.

Pero en la economía y los mercados nunca tenemos certezas, sino que evaluamos probabilidades. Y estas en mi opinión me hacen inclinarme por un ligero optimismo a nivel de mercados, que no implica que a nivel económico las cosas vayan a mejorar a corto plazo. Pero, aunque sea un mantra, siendo selectivos, pues habrá compañías y sectores que vayan a salir muy perjudicados (en cualquier proceso de ajuste como el que está llevando a cabo China hay víctimas), pero otros saldrán reforzados y probablemente representen muy interesantes oportunidades de inversión.

Referencias utilizadas y materiales recomendados:

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Ángel Martín Oro
Consultor senior de negocio, comunicación y marketing en iDen Global. Analista de los mercados financieros y la industria de gestión de activos. También es profesor de Entorno Económico en el Centro de Estudios OMMA y en el Título de Experto en Bolsa y Mercados de la Universidad de Alicante. Síguele en Twitter.

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2 Comentarios

  1. Arturo Carrasco

    Buen artículo Ángel. Nadie tiene una certeza total sobre el futuro de China, ni siquiera el propio gobierno chino, pues no tienen información de todo lo que sucede en las compañías. Eso es imposible incluso hasta para quien aspira a controlarlo todo. Mi aportación desde la tribuna de comentarios es que lo que suceda a corto plazo no es tan importante como el largo plazo. ¿Será 2022 un buen año? Nadie lo sabe, son simples apuestas a que Sí o a que No. Tendrán tarde o temprano una crisis seria porque nadie está a salvo, pero a nivel micro, las empresas bien gestionadas y con ventajas competitivas, saldrán reforzadas y serán buenas inversiones si has aprovechado un momento de gran pesimismo para entrar en ellas. A la mayoría de inversores que no les gusta Alibaba, por poner un ejemplo, lo que no les gusta es el futuro inmediato de Alibaba, en mi opinión muy influenciados por las noticias más recientes, en ves de prestar más atención a la gran trayectoria que ha tenido el negocio en más de 20 años. ¿Va a terminar el Gobierno chino con ella y provocar un terremoto interno de consecuencias imprevisibles? Lo veo poco probable. ¿Puede ser éste un buen momento para entrar en ella a largo plazo asumiendo que como cualquier inversión tiene sus riesgos y que puede ser muy volátil a corto plazo? En mi opinión sí. China lleva décadas demostrando que aspira a ser la economía más importante, y no lo puede conseguir sin grandes compañías. Dudo que hayan cambiado de objetivo en el último año, simplemente necesitaban hacer ajustes por el bien de la “prosperidad común”.

    Responder
    • Angel Martín Oro

      Muchas gracias por tu aportación, Arturo.
      Tienes razón en que lo que sucede un año tiene poca influencia en el valor intrínseco de una compañía. Pero el mercado sabemos que es muy cortoplacista, y los movimientos de precios que pueden existir en función de lo que suceda en los próximos 12 meses pueden ser muy significativos. Por supuesto, no deja de ser un poco de «apuesta» el invertir en base a nuestras estimaciones de lo que pueda pasar en el corto plazo. Pero siempre estamos tomando decisiones con información incompleta e imperfecta.

      Estoy bastante de acuerdo con lo que dices en general. Sobre Alibaba, personalmente no la conozco suficientemente bien como para tener una buena opinión, debido en parte a su complejidad y tamaño. Me inclinaría a pensar como tú, pero quizá tenga un poco más de riesgo regulatorio/político que otras opciones, como pueden ser las Kaisa u otras, que tienen otros riesgos diferentes asociados.

      Es importante tener en cuenta que el gobierno chino juega en otro tablero diferente al de los gobiernos occidentales, como creo ha demostrado este último año. Es difícil sacar ganadores y perdedores claros a futuro, pero es un ejercicio que es importante hacer de cara a no pisar minas por lo menos.

      Responder

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