La recuperación de la zona euro está despegando. La mitad de la población ha recibido al menos una dosis de la vacuna contra la covid-19 y los casos han descendido considerablemente. Por lo tanto, las medidas de bloqueo se han reducido ya de forma significativa y se reducirán aún más. La reapertura del sector de los servicios, en medio de los fuertes vientos de cola de la actividad mundial, impulsará probablemente el crecimiento hasta cerca del 3% trimestral en el tercer trimestre de 2021. Asimismo, un impulso fiscal prácticamente sin cambios contribuirá a impulsar el PIB en un 4,6% en 2021. A partir de entonces, esperamos que la expansión se mantenga muy por encima de lo normal, pero que se modere. En 2022, el impulso fiscal será negativo, pero se verá amortiguado por el desembolso de medios del Fondo Europeo de Recuperación. Principalmente por razones técnicas (fuerte sobrecarga estadística), el crecimiento anual en 2022 se mantendrá prácticamente sin cambios respecto a este año.

La política monetaria seguirá apoyando la recuperación. El BCE dejó claro que el mantenimiento de unas condiciones de financiación favorables es una prioridad. En su reunión de junio, el Consejo de Gobierno (CG) no anunció ninguna reducción de sus compras semanales en el marco del PEPP, y ahora parece más probable que deje el ritmo de las compras prácticamente intacto durante el resto del programa, hasta marzo de 2022. Todavía hay suficiente dinero en la dotación del PEPP  para mantener el actual ritmo de compras (gráfico 4). Alcanzar la senda de inflación prepandémica es fundamental para el BCE, lo que no ocurrirá ni siquiera en 2023 según las últimas proyecciones del BCE. Pero incluso si las proyecciones actualizadas de diciembre mostraran esto, el anuncio del tapering llegaría en un momento en el que la Fed está a punto de empezar a reducir las compras de activos. Al CG le preocuparía cualquier deterioro importante de las condiciones de financiación o un fortalecimiento significativo del euro. Por último, existe el riesgo de que no se alcance la inmunidad de rebaño debido a nuevas mutaciones de Covid-19. Esto también abogaría por mantener las medidas de apoyo a la pandemia.

En este contexto, es probable que el BCE intente evitar el tantrum del PEPP anunciando un aumento de las compras ordinarias de QE a través de su programa APP (actualmente de 20.000 millones de euros al mes) a partir de abril de 2022, y que las flexibilice (por ejemplo, entre las clases de activos), con el fin de lograr una retirada ordenada del apoyo monetario en lugar de un precipicio político cuando el PEPP expire en la primavera de 2022.

Thomas Hempell, jefe de análisis macro y de Mercado, Martin Wolburg, economista senior y Paolo Zanghieri economista senior, Generali Insurance AM