Especial Jackson Hole: Un panorama de empleo desequilibrado y el aumento de la desigualdad pueden retrasar el tapering

por | 24 Ago 2021

La reunión anual de verano de la Reserva Federal en Wyoming representa un dato importante para los mercados financieros, ya que proporciona pistas valiosas sobre los movimientos de política que la Reserva Federal puede hacer en los doce meses siguientes. Este año no será una excepción y la comunidad de inversores debería escuchar con atención. Sin embargo, suele optar por no hacerlo, lo que provoca no sólo bastante volatilidad en los mercados, sino también oportunidades.

La inflación media es el centro de atención

Tomemos como ejemplo la reunión del año pasado, cuando la Fed presentó su nuevo marco de inflación “Average Inflation over Time” (AIT). El Comité y el presidente Powell se han mantenido firmemente comprometidos con él desde entonces. En los últimos doce meses, Powell ha reiterado que no subirán los tipos de forma preventiva por temor a que el mercado laboral pueda estar sobrecalentado o que la inflación pueda acelerarse. Un componente clave de su nuevo marco AIT es su deseo de ver los datos reales en lugar de sólo los datos previstos, sobre todo teniendo en cuenta que su previsión de expectativas de inflación no se cumplió o se quedó corta desde 2012 hasta 2020. Hemos tenido desinflación desde los últimos 10 años hasta la pandemia, y la Fed quiere ser muy cuidadosa antes de hacer movimientos de tipos sobre la inflación.

El segundo componente clave del AIT reside en estas palabras: Inflación media en el tiempo. Lo que realmente importa a la Fed es que la inflación se afiance y se mantenga. Por lo tanto, creo que están analizando las previsiones de la inflación durante un período prolongado, al menos 3 años, en lugar tener en cuenta sólo unas pocas publicaciones de datos de inflación. Por ejemplo, sería más apropiado considerar el gasto de consumo personal básico (PCE) a tres años vista. Es probable que esta medida se mantenga por debajo del objetivo del 2% de la Fed en 2022, de ahí la paciencia de la Fed. No hace falta decir que la tasa límite para las subidas de tipos debidas a la inflación es extremadamente alta en el nuevo marco de la Fed y que el movimiento de los tipos del Tesoro estadounidense de este año era injustificado.

Es poco probable que la reducción de los tipos de interés se produzca hasta bien entrado el año 2022

Dado que la Reserva Federal se ha mostrado bastante paciente este año a la luz de su nuevo marco AIT, que no actúa de forma preventiva basándose en las previsiones, sino que desea obtener datos reales, podría optar por reforzar el marco abordando un panorama de empleo persistentemente desigual junto con un entorno de inflación media baja. El tema de la reunión de este año es “La política económica en una economía desigual”. Esto supone centrarse en el panorama desigual del empleo y la creciente desigualdad impulsada por los avances tecnológicos y la digitalización. Esto implica que es poco probable que la Reserva Federal considere la posibilidad de reducir las compras de activos a menos que el mercado laboral consiga ganancias amplias e inclusivas.

La gobernadora Brainard fue bastante clara al respecto. A la hora de evaluar nuevos avances sustanciales en la reducción de las compras de activos, le gustaría ver “indicadores que muestren que los avances en el empleo son amplios e inclusivos, en lugar de centrarse únicamente en la tasa de empleo global”. En sus últimas declaraciones, realizadas el 30 de julio en Aspen (Colorado), indicó que el desempleo seguía siendo elevado y que continuaba disminuyendo de forma desproporcionada entre los afroamericanos y los hispanos, así como entre los trabajadores con salarios más bajos de los servicios. Según su oficina, en junio seguía habiendo un déficit significativo de trabajadores poco cualificados en la primera edad y de personas de raza negra. Esto supone un déficit de 9,1 millones de puestos de trabajo en comparación con la tendencia anterior a la pandemia, un indicador especial de la Fed.

Con este telón de fondo, es muy posible que se hable de la reducción de las compras de activos en la reunión de este año, pero que no se actúe hasta bien entrado el año 2022, sobre todo teniendo en cuenta los debates de Powell sobre el bajo empleo y la inflación en marzo de 2021: “hemos tenido un bajo desempleo en 2018, 2019 y principios de 2020 sin una inflación preocupante en absoluto”. Esto podría motivarle a retrasar ligeramente el tapering para asegurar que la recuperación del empleo sea más uniforme sobre una base más definitiva.

¿Cuál sería otra razón para retrasar el tapering?

Otra razón para retrasar el tapering hasta bien entrado el año 2022 son los riesgos a la baja asociados a la variante Delta de laCOVID-19. En muchas zonas, las tasas de vacunación no son tan elevadas como cabría esperar y podrían frenar el repunte de los sectores de servicios, que representan tres cuartas partes de la caída del empleo, según la Sra. Brainard. Esto sugeriría que aún nos quedaría un camino por recorrer para lograr nuevos avances sustanciales en el empleo antes de empezar a frenar las compras de activos.

Vale la pena recordar que, durante la Gran Crisis Financiera de 2009, las condiciones del mercado laboral en general sólo mostraron mejoras muy lentas con una Fed acomodaticia y bastante paciente.  Esto podría repetirse esta vez, sobre todo teniendo en cuenta los mayores avances y la rápida implantación de las estructuras digitales. En lo que respecta a Europa, es probable que el BCE siga los pasos de la Fed, dado que la polarización del empleo también es un factor clave.

Cabe recordar que, durante la Gran Crisis Financiera de 2009, las condiciones del mercado laboral en general sólo mostraron mejoras muy lentas con una Fed acomodaticia y bastante paciente.  Esto podría repetirse esta vez, especialmente teniendo en cuenta los mayores avances y la rápida implantación de las estructuras digitales. En cuanto a Europa, es probable que el BCE siga los pasos de la Fed, dado que la polarización del empleo es también una de las principales preocupaciones de la presidenta del BCE, Lagarde.

Los mercados podrían acabar sorprendiéndose de que la Fed continúe con sus compras de activos hasta que se consiga un aumento real y generalizado del empleo. Esto se debe a que los mercados tienden a centrarse en las medidas agregadas, lo que les hace pensar que la Fed va a reducir sus compras en un plazo relativamente corto. Esto reforzaría la postura de la Reserva Federal y apoyaría tanto a los bonos gubernamentales como a los corporativos, especialmente a las estructuras subordinadas con grado de inversión y a los bonos de mayor rendimiento. En general, cambiar el régimen de “menos por más tiempo” parece difícil en una economía desigual y digital.

Mondher Bettaieb-Loriot, Jefe de Bonos Corporativos, Vontobel

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