Decir que 2022 ha sido un año difícil para los inversores sería quedarse corto. Lo que es particularmente raro de este año es el hecho de que las opciones tradicionales de diversificación no han funcionado. Diversificadores como las carteras 60/40 de renta variable/bonos, los activos defensivos (como las empresas de consumo básico, los bienes inmuebles, las utilities), los nuevos activos como las criptodivisas e incluso el oro no han logrado proteger a los inversores de las pérdidas.

Algo similar ocurrió en la crisis financiera mundial de 2008, y de nuevo brevemente en marzo de 2020, cuando los confinamientos mundiales provocaron un shock de liquidez y un colapso de los mercados financieros. Este fenómeno sólo suele producirse en crisis graves, por lo que se espera que sea un acontecimiento muy poco frecuente.

El gráfico siguiente, correspondiente a EE.UU., muestra lo raro que es que tanto la renta variable como la renta fija caigan juntas.

Y el siguiente gráfico da una indicación de lo poco común que es que las carteras 60/40 sufran pérdidas significativas. La cifra de 2022 está anualizada, lo que hace que el descenso en lo que va de año parezca más extremo.

Las subidas de tipos desde niveles ultrabajos agravan las distorsiones del mercado

Lo que nos llama la atención de la actual corrección generalizada de los mercados, excepto del dólar estadounidense (incluso las materias primas se están viendo afectadas últimamente), es la duración de la actual dislocación de los mercados de bonos soberanos. La caída de la deuda pública mundial es la mayor en términos anualizados desde 1865, según Bank of America, y puede atribuirse directamente al nivel del que partimos debido a la política de tipos de interés cero (ZIRP). En EE.UU., durante la gran crisis financiera, el 60/40 US Index cayó durante nueve meses, pero esto se produjo principalmente por el lado de la renta variable y de los bonos corporativos. Ahora mismo llevamos ya siete meses de caída, sin que se haya producido una tregua.

Además de la política de tipos, lo que también difiere con respecto a la gran crisis financiera es que la inflación es mucho más alta. Los bancos centrales están drenando liquidez, en lugar de inundar los mercados con ella, ya que el experimento de flexibilización cuantitativa está, quizás, llegando a su fin. Por esta razón, nos resulta difícil asumir que este desafío a la hipótesis del mercado eficiente (es decir, que los precios de los activos reflejan toda la información disponible) ha terminado.

«El efectivo es el rey» es un término que se utiliza a menudo en los mercados bajistas, y a menudo es válido. El problema actualmente es que el rendimiento del efectivo después de la inflación es actualmente extremadamente negativo y la inflación ha alcanzado ya altos dígitos en el mundo occidental.

Los fondos long short pueden limitar la exposición al mercado

Es en entornos de mercado difíciles como el actual cuando los fondos de cobertura long short de renta variable pueden ser una buena opción de diversificación. Por supuesto, los fondos de cobertura no han superado a las carteras tradicionales 60/40 en el pasado durante el mercado alcista. Pero la comparación debe tener en cuenta la rentabilidad ajustada al riesgo, la preservación del capital en períodos de estrés y la correlación mínima.

Los índices de referencia de los fondos de renta variable long short se basan a menudo en los tipos de efectivo, a diferencia de otros índices de referencia de activos de riesgo. Este es el caso de las estrategias de bajo valor neto/neutral de mercado que tienen una exposición beta, o de mercado, limitada. El último mercado alcista fue también un periodo en el que los tipos de interés cayeron sistemáticamente y la liquidez fue abundante, lo que distorsionó la relación riesgo-rentabilidad de los bonos y de algunas partes del mercado de renta variable (como los valores tecnológicos de alto crecimiento).

El mundo y los mercados han cambiado radicalmente desde finales de 2021, cuando los bancos centrales, lamentablemente con retraso, empezaron a reaccionar ante la inflación. De cara al futuro, a los inversores como nosotros nos cuesta encontrar paralelismos con la situación actual (guerra, inflación, subidas de los tipos de interés, crisis del petróleo) en nuestros recuerdos de inversión.

A primera vista, la época de la estanflación de principios de los años 70 y el endurecimiento monetario de la Reserva Federal es la comparación más cercana. Incluso en ese periodo, los bonos del Estado obtuvieron buenos resultados en términos nominales, y la mayor parte de las pérdidas de las carteras 60/40 fueron asumidas por la renta variable.

Las estrategias long short de renta variable son bastante sencillas en muchos aspectos: toman posiciones largas en activos que les gustan y cortas en los que no. El mundo de los fondos de cobertura es una clase de activos muy variada que abarca diversos productos y perfiles de riesgo. Los fondos de cobertura de renta variable long short de bajo nivel neto suelen ofrecer menor riesgo que sus homólogos solo largos con una fracción de la volatilidad. Esto se debe a que pueden utilizar derivados para ponerse cortos tanto en acciones individuales como en índices, en estos últimos mediante futuros u opciones sobre índices.

Sin embargo, muchos fondos de cobertura long short han asumido bastante riesgo de mercado (beta), razón por la cual algunas estrategias no resisten en caso de fuertes caídas del mercado. Por ello, somos partidarios de una estrategia de bajo nivel neto, que limita el riesgo de mercado que puede asumir un gestor y, por tanto, permite tanto la protección contra las caídas del mercado como la correlación limitada.

Oportunidades para minimizar el riesgo

Otras de las ventajas de las estrategias de renta variable long short es que se pueden minimizar factores de riesgo como los sectores, los factores, etc.). Por ejemplo, predecir el precio del petróleo y la trayectoria de las acciones relacionadas con las materias primas es especialmente difícil en estos momentos. Supone entender la duración de la guerra entre Rusia y Ucrania y/o el estado futuro del mercado inmobiliario chino, y esencialmente predecir la geopolítica. Un gestor de fondos de cobertura long short puede minimizar este riesgo de su cartera simplemente no teniendo una exposición larga o corta a las acciones de materias primas.

Los riesgos que son simplemente demasiado difíciles de predecir -o que honestamente van más allá de la experiencia de un gestor de fondos- pueden evitarse, centrándose en los riesgos en áreas de mayor experiencia.

Hemos entrado en un nuevo régimen en los mercados financieros, que no se parece a nada de los últimos 20 o incluso 30 años. Con una inflación elevada, la imprevisibilidad de las guerras y las pandemias, y en un mundo con altos niveles de deuda absoluta en relación con el PIB, cabe esperar una volatilidad continua y fallos periódicos de algunas de las herramientas de diversificación en las que se basa la teoría moderna de la cartera. Los gestores de fondos de cobertura long short netas pueden ofrecer algo diferente.

Bill Casey y Nick Kissack, gestores de renta variable británica y europea de Schroders