Cuanto más avanzamos en este ciclo, más vemos que los mercados de renta variable alcanzan niveles cada vez más altos y surgen más posibles factores de riesgo a su alrededor. Estamos convencidos de que aún es demasiado pronto para reducir nuestras exposiciones al riesgo en las carteras, sobre todo porque todavía se avecinan algunas posibles sorpresas positivas.

Varios factores favorecen que los mercados mantengan una tendencia positiva en las próximas semanas. Por un lado, las políticas monetarias siguen siendo muy laxas y existe una amplia liquidez y una gran cantidad de estímulos en el sistema. Por otra parte, los beneficios empresariales del segundo trimestre en EE.UU. y Europa fueron excelentes, lo que supone un apoyo adicional para los mercados de renta variable. En general, las empresas han gestionado muy bien el aumento de los costes de producción y las perspectivas son sólidas para muchas de ellas. Hay un fuerte aumento de las operaciones de fusiones y adquisiciones. Por último, varios fármacos potencialmente prometedores (excluyendo las vacunas) para tratar la Covid-19 se encuentran actualmente en fase 3. Un nuevo enfoque para tratar el virus sería, por supuesto, muy favorable para la economía. Por lo tanto, no podemos descartar anuncios de aquí a finales de año que permitan avanzar en el tratamiento de la Covid-19 y, por lo tanto, reducir su impacto. Al mismo tiempo, el reciente consenso entre los demócratas de la Cámara de Representantes en torno a los dos grandes planes de estímulo (infraestructuras y medidas sociales) constituye un paso adelante que apuntala la posibilidad de que surja una mayoría política, probablemente en el cuarto trimestre, con medidas de estímulo más duraderas y ambiciosas en Estados Unidos. 

LOS DOS PRINCIPALES FACTORES DE RIESGO

UNA MAYOR DESVINCULACIÓN DE CHINA CON EL RESTO DEL MUNDO

La persistente ralentización china y, sobre todo, el conjunto de medidas destinadas a aumentar la presión regulatoria en numerosos sectores (educación, internet, sanidad, inmobiliario, juego, bebidas alcoholicas probablemente en breve) contrastan con el resto del mundo y han tenido un impacto mucho mayor en los valores chinos offshore que en los onshore. En cuanto a los mercados mundiales, empezaron a sentirse más preocupados cuando se reiteró la lucha contra la desigualdad como objetivo prioritario, y algunos sectores, como el de los bienes de lujo, han sufrido una corrección. Sin embargo, el impacto de estas tendencias en China sobre la economía y los mercados mundiales sigue siendo moderado por el momento.

Si se analizan individualmente, muchas de estas nuevas medidas se basan en las mejores prácticas antimonopolio o del GDPR, mientras que otras, como la educación, son más políticas y arbitrarias. Sin embargo, el inevitable ritmo de estas reformas, la forma en que fueron anunciadas y la capacidad de la administración para fracturar arbitrariamente los modelos de negocio de las grandes empresas sin previo aviso -la mayoría de las veces entidades propiedad de no residentes- son motivo de preocupación.

¿Por qué hasta este punto, por qué en algunos casos de forma tan abrupta, y por qué ahora? En un momento en el que el contenido del «XI-ismo» plantea muchos interrogantes, las últimas noticias no son inequívocas. El regulador chino va a ofrecer pronto a sus homólogos estadounidenses una solución para que las empresas chinas que cotizan en Estados Unidos (ADRs por sus siglas en inglés) tengan medidas de auditoría que cumplan con las limitaciones de ambos países. Se trata de una cuestión muy sensible desde el punto de vista político, y sugiere que el Gobierno chino quiere que las empresas sigan cotizando a nivel internacional en un entorno más estable, lo que, de confirmarse, es un factor tranquilizador.

Creemos que la prima de riesgo político se ha puesto en precio en el mercado chino. Dejamos de sobreponderar este mercado hace un mes, dada la pérdida de visibilidad. La renta variable china offshore ofrece ahora un descuento real, con un potencial que podría desbloquearse si la nueva estrategia china ofreciera más visibilidad y estabilidad. Con respecto a la desaceleración en China, las declaraciones del banco central de Pekín sobre la preocupación por la ralentización del crédito y la señalización de su voluntad de estabilizarlo o estimularlo apuntan en la dirección correcta. No obstante, China sigue siendo un riesgo que hay que vigilar, no sólo para la renta variable local, sino también para los mercados mundiales en general. Para estos últimos, entre la solidez de la recuperación en los países desarrollados y el hecho de que las autoridades hayan reconocido claramente que la desaceleración ha ido demasiado lejos, de momento este riesgo parece estar controlado.

EL TAPERING

El anuncio del presidente de la Reserva Federal en Jackson Hole de su plan de iniciar el tapering antes de fin de año fue tomado con calma por los inversores, que en gran medida estaban preparados para esta noticia. La decisión del banco central de desconectar el tapering y el ciclo de endurecimiento monetario parece haber sido bien recibida. Aunque el calendario es ahora más concreto, muchos de los términos del tapering siguen sin determinarse. Sin embargo, el riesgo de un «taper tantrum» como en 2013 prácticamente podría descartarse El único, precedente histórico nos dice que, una vez superado el efecto del anuncio, el impacto negativo del tapering se observó durante su aplicación (especialmente a través de los diferenciales de crédito). En otras palabras, creemos que el tapering será un factor negativo para los mercados, pero sólo el próximo año.

En nuestra asignación de activos, además de la neutralización de nuestra posición en la renta variable china, hemos aumentado el peso de la deuda pública estadounidense. Ahora que se ha desvelado el plan de tapering, creemos que los riesgos son mucho más simétricos para esta clase de activo.

Benjamin Melman, Global CIO de Edmond de Rothschild AM.