Entrevista a Joaquín García Huerga, Director de Estrategia Global en BBVA Asset Management

“En 2022 las principales economías volverán a crecer a un ritmo intenso, bastante por encima de su potencial”, prevé Joaquín García Huerga. A su juicio, la continuidad de la recuperación económica garantiza que los beneficios empresariales sigan subiendo. “De hecho, situamos nuestra previsión de beneficios empresariales ligeramente por encima de la del consenso para 2022 y 2023, con cifras medias anuales del 10% de subida en 2022 y 2023 para los índices agregados de EE UU y Europa y algo superiores en España”.

¿Qué previsiones tienen para los próximos meses? ¿Cómo creen que se van a comportar los mercados?
Es siempre osado hacer previsiones a muy corto plazo porque puede pasar cualquier cosa, cualquier noticia, que tenga repercusión en los mercados durante unos días. Dicho esto, en principio esperamos un cierre de año tranquilo en los mercados.

Pero el ciclo económico avanza rápido, y entramos en una fase con algo más de incertidumbre, sobre todo por la incógnita de la evolución de la inflación en 2022. Esta situación podría derivar en que subiera la volatilidad de las bolsas, especialmente si los bancos centrales tuvieran que tensar la política monetaria como consecuencia de una inflación no deseada.

¿Qué escenario macroeconómico barajan?
En 2022 las principales economías volverán a crecer a un ritmo intenso, bastante por encima de su potencial. Los países desarrollados afrontan el próximo año en mejor situación que los emergentes, porque tienen porcentajes de vacunación superiores.

Los nuevos planes de infraestructuras y de gasto social y medioambiental en EE.UU. y la agilización prevista en la ejecución de los fondos europeos Next Generation (NGEU) en la eurozona, podrían suponer un 0,5% del PIB en ambas geografías, insuficiente para cambiar el signo del impulso fiscal negativo, excepto en España.

Por otro lado, los principales bancos centrales ya se han embarcado, o se espera que lo hagan en breve, en una normalización de sus políticas de relajación cuantitativa, lo que seguirá reduciendo el impulso monetario.

En EE.UU. esperamos que el crecimiento medio en 2022 se modere hacia tasas del 4,5% desde el 5,5% previsto para 2021. Por tanto, registrará un crecimiento por encima de su potencial, pero con tendencia a la normalización según avance el año. En la eurozona esperamos un crecimiento medio en 2022 del 4,8% frente al 5,3% esperado para 2021. En Latinoamérica las perspectivas de crecimiento para 2022 son modestas y apuntan a crecimientos en torno al 2% para el conjunto de la región.

¿2022 puede ser otro buen año para las Bolsas?
Esperamos que sí. La continuidad de la recuperación económica garantiza que los beneficios empresariales sigan subiendo. De hecho, situamos nuestra previsión de beneficios empresariales ligeramente por encima de la del consenso para 2022 y 2023, con cifras medias anuales del 10% de subida en 2022 y 2023 para los índices agregados de EE.UU. y Europa y algo superiores en España.

Las cifras de actividad económica, con permiso de las variantes del Covid19, pueden sorprender al alza en los próximos trimestres porque todavía hay demanda retenida y tasas de ahorro elevadas. Además, las empresas están subiendo precios y en Europa las cifras de recompras de acciones también pueden sorprender al alza. Consideramos que los márgenes empresariales mostrarán cierta resistencia y el apalancamiento operativo es en estos momentos elevado.

¿Cuáles van a ser las principales amenazas?
Los dos riesgos más importantes a día de hoy son la evolución de la pandemia, de la que acabamos de tener otro aviso con la variante Ómicron, y la subida de la inflación. Con la cautela debida, manejamos el escenario de que en 2022 lo peor de la pandemia quedará cada vez más atrás, mientras que la inflación irá cediendo de forma progresiva, aunque el riesgo es que pueda sorprender al alza.

Los precios de numerosas materias primas como la energía, metales industriales o agrícolas están presionando al alza a la inflación. También la pandemia ha desequilibrado la oferta y demanda de numerosos productos. Los cuellos de botella de las cadenas de suministro globales deberían estar solucionados entre primavera y verano de 2022.

Además, el mercado laboral de EE.UU. puede contribuir a que la subida de la inflación registrada hasta ahora tenga cierta resistencia a la baja. Nuestra previsión de inflación general media en EE.UU. para 2022 es del 4,2% (1,6% en diciembre), y la subyacente del 3,6% (2,1% en diciembre de 2022). Esperamos que la mayor oferta en los mercados de materias primas y la progresiva relajación de los cuellos de botella moderen las presiones en los costes de producción y de distribución. Pero el riesgo de nuestra previsión es al alza: si por ejemplo asumimos que la economía estadounidense interioriza como estructurales algunas de las tendencias actuales, nuestra previsión de inflación subyacente subiría del 2% al 3% a finales de 2022.

La Fed finalizará las compras de activos en junio de 2022, aunque las últimas palabras del gobernador Powell mostrando más preocupación por la evolución de la inflación pueden tener como consecuencia que las compras de deuda puedan finalizar en marzo. En todo caso, la Fed sigue desligando el tapering de las subidas de tipos, y esperaría al menos hasta que el empleo recupere los niveles previos a la pandemia y esto no ocurrirá, de acuerdo con nuestras previsiones, hasta principios de 2023.

En la eurozona mantenemos nuestra visión de que el actual repunte de la inflación general se debe a factores principalmente transitorios (precios de la energía y cuellos de botella de la oferta). A pesar del riesgo al alza en nuestras previsiones, porque los factores de oferta son difíciles de incorporar en la modelización, nuestros modelos sugieren una desaceleración de la inflación hacia tasas cercanas al 2%. Esperamos una inflación general media en 2022 del 3,3% (1,7% en diciembre) y una inflación subyacente del 1,9% (1,2% en dic-22). Resulta evidente que vemos más riesgo de inflación en EE.UU. que en Europa: ya solo comparando los crecimientos de los salarios podemos tener una idea en este sentido (4,5% a/a en EE.UU. vs algo menos del 2% en la eurozona).

El BCE debería mantener inalterada la tasa de depósito en el -0,5%, tal y como ha manifestado en su reunión de noviembre y en las posteriores comparecencias de la presidenta Lagarde.

¿Qué mercados van a tener un mejor comportamiento? ¿Qué revalorizaciones esperan?
Pensamos que 2022 puede ser otro buen año para las bolsas, especialmente para las europeas. El mercado estadounidense tiene a priori menos potencial (aunque es más defensivo) porque se puede ver más presionado por su alta valoración (PER 22e 21,5x) mientras que las bolsas europeas registran una valoración inferior (PER 22e Stoxx600 15,6x, Eurostoxx50 15,3x e Ibex35 13,3x). De hecho, este diferencial de valoración está en la banda alta de la historia. Por tanto, en 2022 podemos ver subidas de entre el 5% y el 10% en el mercado estadounidense y superior, de entre el 10% y el 15%, e incluso algo más, en las bolsas europeas.

Para 2022 la valoración favorece como pocas veces a las bolsas emergentes, pero los diferenciales de crecimiento económico y de beneficios empresariales frente a desarrollados son inexistentes. Por tanto, en el inicio de 2022 seguimos estando más cómodos sobreponderando las bolsas desarrolladas frente a las emergentes, a la espera de la evolución del covid19/vacunas y de que China recupere mayor nivel de actividad económica.

En cuanto a sectores, ¿cuáles lo va a hacer mejor?
Dado que pensamos que los tipos de interés han hecho un suelo estructural, de largo plazo, en los países desarrollados, el progresivo aunque lento repunte de los mismos sirve como catalizador de una rotación sectorial, en la que se ven beneficiados financieros, industriales, materiales básicos y energía. Además, la recuperación económica y la inflación apoyan a los sectores más cíclicos en detrimento de los más defensivos y con más deuda en balance, como pueden ser consumer staples, utilities o real estate.

Se muestran muy cautos respecto a la inversión en bonos gubernamentales…
En el actual contexto de mercado, mantenemos la previsión de estabilidad en los tipos de interés a largo plazo en EE.UU. y la eurozona/Alemania. Pero dada la evolución de la inflación en estos últimos meses, es claro que el riesgo a nuestra previsión central (10YUS 1,6% y Alemania -0,3%) es al alza, pudiendo acercarse el bono estadounidense a la zona del 2% y el alemán entrar ligeramente en positivo. Por tanto, dada la baja rentabilidad actual y unas previsiones de tipos estables o al alza, mantenemos la recomendación de infraponderación en los bonos de gobiernos desarrollados.

Mercedes Cobo, El Nuevo Lunes