• A partir de episodios como la quiebra de Lehman Brothers, la pandemia o las actuales tensiones geopolíticas, Andrés Álvarez Lorden, Managing Director en Wealth Management de iCapital, reflexiona en este artículo sobre la importancia de distinguir entre precio y valor para invertir con criterio en entornos de incertidumbre.

El 15 de septiembre de 2008, Lehman Brothers, después de un tenso fin de semana, se declaró en quiebra. En cuestión de horas, los mercados financieros de todo el mundo comenzaron a desplomarse. Durante las semanas siguientes desaparecieron billones de dólares de capitalización bursátil y la sensación dominante era que el sistema financiero internacional podía colapsar, la palabra no era miedo, era pánico!! Para muchos inversores, el precio al que cotizaban las empresas y las caídas posteriores, enviaban un mensaje: el valor de los negocios se había evaporado, sin embargo, el tiempo demostró que ambas cosas no eran equivalentes y dejó una idea clara “El miedo (en cualquiera de sus formas) es capaz de distorsionar el valor de las cosas”

No se engañen, llevo más de 27 años en esta industria y todos los que afirman, sin ningún género de dudas, que cuando los precios en los mercados se desploman bruscamente serían capaces de aguantar y aprovechar para comprar más barato aquello que realmente tiene valor, no dicen la verdad o, sencillamente, no han pasado por esa situación. Lo realmente cierto es que los seres humanos estamos genéticamente programados para escapar del fuego, del peligro, del riesgo (llámenlo como quieran), y ese impulso pesa más que cualquier valoración, análisis concienzudo, referencia histórica o las propias ganas de «hacerse rico». Nuestro cerebro, en esos momentos, busca validación y concede más credibilidad a aquellas tesis que hablan del fin del mundo.

Algunas compañías quebraron porque sus modelos de negocio habían dejado de ser viables o sus estructuras de endeudamiento no estaban preparadas para una crisis (muchos bancos tampoco). Otras sufrieron caídas igualmente severas y, sin embargo, conservaron intacta su capacidad para generar beneficios. Sus precios se desplomaron, pero su valor económico, no. Años después, muchas de ellas no solo habían recuperado las pérdidas, sino que alcanzaban máximos históricos, y los que tuvieron la sangre fría y ataron sus emociones al mástil como Ulises, vieron en aquello una oportunidad, tengo que decir que los menos.

También vieron una distorsión capaz de sentar en la mesa (en sentido figurado, ya me entienden) a Buffet, Taleb y Howard Marks, es decir, valor, ciclo y psicología, y este patrón se repite con mayor o menor intensidad a lo largo de la historia económica, y el que sea capaz de entenderlo e interiorizarlo, tendrá una gran ventaja.

La misma secuencia la vimos en el 2001 y durante la pandemia de COVID-19. En pocas semanas, la incertidumbre provocó una de las mayores caídas bursátiles de la historia reciente. Empresas de extraordinaria calidad cotizaron con descuentos que pocos meses antes habrían parecido imposibles. No porque su capacidad de generar valor hubiera desaparecido de la noche a la mañana, sino porque el mercado necesitaba asignar un precio inmediato a un futuro que nadie era capaz de describir con precisión, y ahí otra lección importante; El precio puede estar condicionado por variables, (muchas veces psicológicas, necesidad, urgencia, miedo, incertidumbre, por ejemplo) que alteran el valor percibido, y ahí surgen oportunidades o no. Pero estos episodios plantean una pregunta fundamental:

¿Qué diferencia una caída que refleja una destrucción permanente de valor de otra que representa únicamente una reacción exagerada del mercado?

Responder correctamente a esa pregunta constituye una de las habilidades más valiosas que un inversor o asesor puede desarrollar.

Pero cuidado con simplificar, como decía el gran Escohotado “…lo sencillo pertenece al mundo de la imaginación, lo complejo pertenece al mundo real.” Con frecuencia se afirma que las mejores oportunidades aparecen durante las crisis. Esta idea contiene una parte de verdad, pero también una simplificación peligrosa. Las crisis no generan automáticamente oportunidades. Algunas destruyen empresas, sectores e incluso modelos de negocio completos. Otras producen caídas de precio muy superiores al deterioro real de los fundamentales, del valor de las compañías o incluso de los propios activos que hay detrás. Confundir ambos fenómenos ha llevado tanto a pérdidas irreparables como a inversiones extraordinarias.

Partimos de una idea sencilla: Las oportunidades de inversión no nacen de las crisis. Nacen cuando la incertidumbre provoca que el mercado separe el precio del valor más allá de lo que los hechos pueden fundamentar.

Decíamos que el precio es el resultado de una negociación (que incluye muchos factores, algunos de ellos psicológicos). Refleja el equilibrio momentáneo entre compradores y vendedores y puede cambiar miles de veces a lo largo de una sesión, que se lo pregunten a un cliente mío que ha vendido su empresa. El valor, por el contrario, es una estimación de la capacidad futura de un activo para generar riqueza. No puede observarse directamente ni calcularse con exactitud; debe inferirse a partir de los fundamentales del negocio, de su posición competitiva, de sus equipo humanos, de la gestión de riesgos, (…) y de los flujos de caja que razonablemente podrá producir con el paso del tiempo.

Cuando el entorno es estable, precio y valor suelen evolucionar de forma razonablemente similar. Sin embargo, cuando aparece la incertidumbre, ambos comienzan a separarse. El mercado no puede esperar a disponer de toda la información. Debe fijar un precio hoy, aunque los efectos económicos de un acontecimiento solo puedan conocerse meses o incluso años después. Esa necesidad convierte las expectativas, el miedo, la liquidez y el comportamiento colectivo en factores decisivos para la formación de los precios.

Éste es el espacio donde se desarrolla este artículo y los estamos viviendo en primera persona con el conflicto bélico en Ormuz.

No pretendo enseñar a nadie, a predecir guerras, recesiones o decisiones de los bancos centrales. Tampoco prometo identificar la próxima gran oportunidad de inversión. Mi propósito es más modesto y, precisamente por ello, más útil: ofrecer un marco de análisis que permita distinguir cuándo una caída de mercado refleja un deterioro real del valor y cuándo constituye una divergencia temporal entre precio y valor provocada por una incertidumbre o riesgo.

Juntemos para ello (yo lo intento en mi día a día)  la inversión en value que nos proporciona las herramientas para estimar el valor intrínseco de un activo, con las expectativas del mercado que afectan a la formación de precios y con el papel de la incertidumbre y de los acontecimientos de baja probabilidad, pero alto impacto. Si a este cóctel le añadimos el estudio de los sesgos cognitivos que condicionan nuestras decisiones financieras cuando la información es incompleta, tendremos (permítanme la metáfora) algo más digerible y que nos dejará a los inversores un mejor sabor de boca.

El objetivo no es resumir estas corrientes de pensamiento, sino utilizarlas para responder una última cuestión: ¿Cómo puede un inversor tomar decisiones racionales cuando el mercado está dominado por la incertidumbre?

La respuesta no consistirá en una fórmula ni en una predicción, como siempre, será cuestión de método. Un método basado en una idea tan sencilla como exigente: antes de decidir si un activo está barato o caro, conviene preguntarse si ha cambiado realmente su valor, sus circunstancias o únicamente el precio al que otros están dispuestos a comprarlo o venderlo y eso es lo que tiene que analizar o exigir a sus asesores.

Porque, al final, la inversión nunca ha consistido en adivinar el futuro, ha consistido en tomar decisiones razonables presentes, cuando el futuro todavía no puede conocerse. Y esa diferencia, aunque a menudo pase desapercibida, es la que separa la especulación del análisis, la reacción del criterio y, en muchas ocasiones, una mala inversión de una excelente oportunidad.

Como sentenció el maestro Buffett, del todo el mundo habla, pero son pocos los que lo entienden y menos aún, los que realmente lo aplican: “El precio es lo que pagas y el valor es lo que obtienes”.

✅Otros artículos de Andrés Álvarez:

👉Andrés Álvarez (iCapital): Sesgos conductuales y oportunidades de mercado en tiempos de guerra