Álvaro Cabeza, Country Head de UBS AM Iberia

La guerra de Rusia contra Ucrania está teniendo unas consecuencias devastadoras no sólo para la vida humana, sino también para los mercados. El objetivo de Rusia parece ser la desmilitarización de Ucrania, así como la destitución y renovación de su gobierno. Todo ello está provocando una gran incertidumbre económica, cuyos efectos podrían ser negativos a nivel global. Por ello, se han impuesto importantes sanciones internacionales contra Rusia, que afectan a su banco central, a sus empresas y a algunos ciudadanos y políticos influyentes. Estas medidas tienen como objetivo hacer retroceder al presidente ruso Vladimir Putin, pero también aumentan el riesgo de consecuencias económicas o, incluso, de una nueva guerra.

¿Qué consecuencias tiene la guerra para la economía?

Antes del estallido del conflicto, es importante recordar que el mercado laboral estadounidense estaba creando puestos de trabajo a gran escala, incluso durante los momentos más críticos del brote de la variante Ómicron. La actividad del sector servicios en Europa también se recuperó en febrero al mejorar la situación de la salud pública. Y el estímulo monetario y fiscal chino estaba preparado para empezar a dar más señales de estabilización de la economía nacional. En nuestra opinión, esta base permanece intacta.

Por otro lado, los focos están puestos en el aumento de los precios de la energía, ya que podría ser el principal factor que lastrara el crecimiento económico. De hecho, según UBS Investment Bank, una subida de 10 dólares por barril de petróleo sostenida durante seis o doce meses pesaría sobre el consumo y reduciría el crecimiento global en 0,1 puntos porcentuales. Si el precio del petróleo subiera a 110 dólares/barril y se mantuviera en esa cifra, la actividad se vería afectada en 0,3 puntos porcentuales en comparación con el comienzo del año. Si nada más cambiara, el crecimiento real a nivel global iría camino de convertirse en el segundo mejor año de la última década (tras 2021).

En nuestra opinión, un repunte aún mayor de los precios del petróleo y/o del gas natural no daría lugar a una espiral inflacionista duradera. Lo más probable es que esto se traduzca en un menor crecimiento y, a su vez, en una menor inflación. Por el contrario, el mayor gasto en energía haría que los consumidores recortaran en otros ámbitos, o bien los bancos centrales endurecerían de forma más agresiva su política y pararían la expansión y, por ende, la inflación. No obstante, estas consecuencias no se enmarcan dentro de nuestro escenario base.

Por otro lado, saber si los bancos centrales están más preocupados por un menor crecimiento que por un repunte de la inflación tendrá una influencia importante en los mercados. Sin embargo, no creemos que los responsables de la política monetaria abandonen los planes de reducción de los estímulos, pero es probable que procedan con más cautela en el endurecimiento. Esto podría implicar diferentes modos de actuación; por ejemplo, el BCE se mostrará más reacio a retirar demasiado estímulo monetario a corto plazo, mientras que los planes de endurecimiento de la Reserva Federal se verán menos afectados.

Esto explica nuestra perspectiva más optimista respecto al dólar estadounidense. También hay que tener en cuenta en qué medida la guerra reduce la confianza de los consumidores y las empresas, especialmente en Europa. En anteriores períodos de incertidumbre geopolítica, la inversión de las compañías suele sufrir una caída simultánea. Pero los mercados financieros ya han descontado en parte los posibles efectos económicos adversos. Y existe la posibilidad de que los gobiernos utilicen las subvenciones para mitigar el impacto del aumento de los precios de la energía para los ciudadanos. Todo este conjunto de riesgos geopolíticos surge al mismo tiempo que se reduce otro factor que afecta a la actividad: la propagación de la variante Ómicron. Por tanto, consideramos poco probable que se produzca una recesión.

Lo que es más probable es otro año de crecimiento por encima de la tendencia, dada la sólida base económica existente a principios de año. La clave, desde nuestro punto de vista, es gestionar el riesgo en estos momentos turbulentos. Normalmente, los conflictos geopolíticos tienden a ser una causa de caídas a corto plazo para los activos de riesgo que, con el tiempo, es compensada por los fundamentales subyacentes positivos. Las características de los mercados de renta variable y la fuerte caída de la rentabilidad de los bonos a largo plazo indican que los inversores se muestran demasiado pesimistas sobre la envergadura y la duración del impacto sobre el crecimiento. En cambio, desde UBS AM somos mucho más optimistas con las oportunidades de valor relativo que las de beta, donde las perspectivas se han vuelto menos atractivas debido a la probable magnitud del ajuste de los bancos centrales.

Es probable que se produzca una considerable volatilidad en los mercados financieros -en ambas direcciones- durante las próximas semanas, a medida que los inversores reaccionen a la información entrante sobre el estado de esta guerra y las medidas que la comunidad internacional está adoptando para ayudar a Ucrania o castigar económicamente a Rusia.

Qué camino tomará el conflicto y cómo afectará a los inversores

Así pues, creemos que cuanto más larga sea la guerra, mayores serán las repercusiones económicas y para el mercado. Los escenarios en los que los líderes de Ucrania dimiten, huyen o ceden el control a Rusia si son superados desde una perspectiva militar permitirían ver el final de la guerra en curso. También lo harían las conversaciones de paz efectivas o la retirada unilateral de Rusia tras alcanzar determinados objetivos militares. En nuestra opinión, estos acontecimientos a corto plazo serían más consistentes con implicaciones menos graves para el crecimiento y el sentimiento de los inversores.

Por el contrario, hay factores que implicarían un período de guerra más largo o impactos más severos para los mercados y la economía. Las restricciones al acceso al petróleo y al gas rusos -impuestas por Occidente o por Rusia- también servirían para ampliar los efectos económicos negativos del aumento de los precios de la energía. Además, el establecimiento de un gobierno por parte de los civiles ucranianos en el oeste del país supondría probablemente un periodo más largo de oposición militar organizada. Así pues, no se puede descartar un escenario en el que la OTAN participara de forma activa militarmente, aunque vemos poco probable que se produzca esta situación, a no ser que el conflicto se prolongue más de lo previsto y las condiciones empeoren.